Eaton Corporation: производство надежных дивидендов с 1923 года

Компания выплачивает дивиденды каждый год, начиная с 1923 года, создает отличный свободный денежный поток и имеет относительно высокую дивидендную доходность около 3,7%.

Акции Eaton (ETN) торгуются с прогнозным P/E, кратном 14,2 прибыли, что примерно на 15% ниже по сравнению с более широким рынком.

Обзор бизнеса

Eaton является крупным промышленным конгломератом с более чем $20 млрд ежегодных продаж и историей деятельности, начинающейся с 1911 года.

Компания предоставляет широкий спектр энергосберегающих продукции и систем, которые помогают клиентам управлять электроэнергией через электрические, гидравлические и механические приложения.

У Eaton также серьезный послепродажный бизнес (примерно 20% от общего объема продаж), который обеспечивает компании некоторую стабильность.

География деятельности компании: около половины продаж Eaton осуществляются за пределами США, приблизительно 25% от общего объема продаж компания получает с развивающихся рынков.

Сегменты

Электропродукция и электросистемы (62% продаж; 62% прибыли): продажа широкого спектра энергетических компонентов, проводов, светотехнической продукции и оборудования, используемого там, где есть спрос на электрическую мощность (например, здания, центры обработки данных, больницы, ЖКХ, заводы).

Транспортные средства (18% продаж; 20% прибыли): поставка систем двигателей и силовых агрегатов и компонентов, используемых в автомобилях, грузовых автомобилях и сельскохозяйственной технике. Основная продукция включают трансмиссии, муфты, клапаны двигателя и нагнетатели.

Авиация и космос (9% продаж; 10% прибыли): продажа топлива, гидравлических и пневматических систем, используемых в коммерческих и военных самолетах. Продукция включает насосы, моторы, элементы управления, зондирования продукции, фитинги и многое другое.

Гидравлика (12% продаж; 8% прибыли): продажа компонентов и систем, таких как насосы, моторы, клапаны и элементы управления, которые используются в промышленном и мобильном оборудовании. Ключевые конечные рынки – нефтегазовая отрасль, сельское хозяйство, строительство и горнодобывающая отрасль.

Анализ бизнеса

Многие из конкурентных преимуществ Eaton появились в результате долгой истории работы. Компания работает в области управления энергопотреблением уже более 100 лет.

В результате за компанией Eaton закрепилась отличная репутация за качественные, мощные каналы дистрибуции, широкий ассортимент известной продукции и долгосрочные отношения с клиентами.

Небольшим новым игрокам сложно конкурировать с Eaton по многим из этих пунктов. Им не хватает эффекта масштаба Eaton (свыше $20 млрд ежегодной выручки), который позволяет компании поддерживать структуру более низких производственных расходов.

Eaton может также позволить себе каждый год вкладывать более $600 млн в исследования и разработки для поддержания широких, наиболее передовых технологий и брендов.

Это важно, потому что большинство ее продукции удовлетворяют самые сложные потребности в энергетике. Компания поставляет критически важную продукцию, которая должна быть очень надежной.

В аэрокосмической промышленности, например, Eaton получает выгоды от длительного этапа оценки качества продукции и существенного послепродажного рынка. После того, как компоненты и системы компании Eaton доказали свою надежность и их стали учитывать при проектировании, компания получила длинный поток высокорентабельной выручки на послепродажном рынке.

Послепродажный бизнес компании также осложняет жизнь новым участникам рынка. Eaton генерирует более $4 млрд ежегодной выручки на послепродажном рынке товаров и услуг, что помогает компании поддерживать тесные отношения с клиентом и сохранять репутацию качественного производителя.

Выручка на послепродажном рынке также приносит компании высокую рентабельность и позволяет Eaton устанавливать такие цены на некоторое свое оборудование, которые затрудняют прибыльную деятельность для мелких конкурентов (послепродажное обслуживание и услуги по поддержке приносят много денег).

У более мелких конкурентов нет сети, необходимой для работы с иностранными клиентами, которым нужно своевременное обслуживание и максимальная надежность.

У компании Eaton есть более 13 000 авторизованных партнеров и 10 000 коммерческих ресурсов, которые она может использовать для эффективного взаимодействия с клиентами по всему миру. Воссоздание такой сети, скорее всего, займет десятилетия и будет стоить миллионы долларов.

Руководство компании еще больше укрепляет преимущества Eaton путем избирательных приобретений и продажи активов на протяжении многих лет.

Компания Eaton заключила более 100 сделок с 2000 года, которые помогли улучшить рентабельность и послужили движущей силой роста прибыли.

Один только электрический сегмент компании приобрел более 30 и продал 11 компаний, начиная с 2000 года, что помогло ему улучшить маржу с 10,4% до 15,3% в 2015 году.

Самая примечательная сделка компании Eaton состоялась в 2012 году, когда была приобретена компания Cooper за $11,8 млрд. Cooper производит электротехническое оборудование (например, предохранители, регуляторы освещения, регуляторы напряжения, аппаратуру защиты сети), которое помогает компаниям экономить деньги на электроэнергии.

В результате сделки Eaton расширила ассортимент продукции (ее целевой рынок расширился до $70 млрд), увеличила масштаб и дистрибьюторскую сеть, что помогает компании лучше конкурировать с некоторыми крупными соперниками.

Компания Cooper располагалась в Ирландии, что позволило Eaton перерегистрироваться там и применять значительно более низкую ставку налога на прибыль: в Ирландии ставка налога составляет 12,5%, по сравнению с 35% в США.

Сегодня Eaton доминирует на большинстве своих рынков. Компания является одним из четырех крупнейших электротехнических игроков в мире и входит в тройку крупнейших компаний в бизнесе гидравлики. Приблизительно 70% продукции промышленного сектора Eaton занимают ведущую долю мирового или регионального рынка.

Несмотря на размер компании, большинство ее рынков остаются чрезвычайно большими и раздробленными, обеспечивая возможности для умеренного роста. Электротехнический рынок оценивается в $200 млрд, а рынок гидравлики – в $40 млрд.

Мы ожидаем, что Eaton будет сохранять сильные позиции на рынках в течение многих лет благодаря ассортименту устоявшихся брендов, обширной дистрибьюторской сети и проведению исследований и разработок.

Основные риски Eaton

Как и у большинства промышленных конгломератов, бизнес Eaton чувствителен к глобальному экономическому росту, промышленным расходам, производственной деятельности, ценам на сырьевые товары и курсам валют.

Гидравлический бизнес компании страдает от спада на мировых рынках горнодобывающей промышленности и сельского хозяйства, а также из-за замедления строительных проектов в Китае.

Проблемы с валютными курсами также негативно повлияли на недавний рост.

Хотя эти макроэкономические вопросы давят на прибыль Eaton сегодня, они вряд ли окажут влияние на силу прибыли в долгосрочной перспективе.

Вместо этого, некоторые из долгосрочных рисков, которые следует рассмотреть инвесторам, это темпы устойчивого роста прибыли компании и налоги, которые она платит.

Минусом такого большого конгломерата является затруднительный прирост продаж, и некоторые направления бизнеса могут быть не вполне работоспособными.

План по органическому росту Eaton к 2020 году составляет всего 1-2% в год – ничего воодушевляющего. Если бизнес старается запустить все свои направления сразу, продажи могут стоять на месте.

Компании с минимальными перспективами роста заслуживают того, чтобы торговаться с дисконтом к рынку и не сильно впечатляют инвесторов.

Вместо того, чтобы полагаться на рост выручки, согласно плану руководства, к 2020 году ожидается реструктуризация около половины годового роста выручки компании.

Компания закрывает заводы, уменьшая размер собственной рабочей силы, и улучшает производственные процессы, чтобы снизить издержки. Однако, если для того, чтобы увеличить прибыль, нужно так много сокращать, то в какой-то момент становится очевидным, что необходим рост прибыльных продаж.

Мы считаем, что Eaton может продолжать вымучивать рост продаж 1-3%, пока мировой ВВП продолжает карабкаться выше, но наши ожидания следует признать низким.

Еще один риск, который может существенно повлиять на прибыль Eaton, это низкая ставка налога, которая находится на уровне 10% благодаря налоговой инверсии после приобретения в 2012 году компании Cooper.

Действия Eaton по снижению ставки налога на прибыль и переносу большей части производства из США вызвали неодобрение со стороны Дональда Трампа и Хилари Клинтон.

Если правительство начнет закручивать гайки в этих вопросах, прибыль сократится. Но это весьма маловероятный сценарий, хотя он, безусловно, скажется на Eaton и ряде других крупных транснациональных компаний.

В целом, диверсификация бизнеса Eaton, длительная история деятельности, здоровый денежный поток и медленно меняющиеся рынки могут уменьшить риски компании.

Оценка надежности дивидендов

Коэффициент выплаты дивидендов компании более чем удвоился за последнее десятилетие, но есть еще резервы для того, чтобы продолжать выплачивать дивиденды с операционной прибыли и денежных потоков, если неожиданно случатся трудные времена.

Также посмотрим, как компании выплачивала дивиденды во время последней рецессии. Выручка Eaton снизилась на 19% в 2009 году, акции упали на 47% в 2008 году вслед за S&P 500.

 

Неудивительно, ведь бизнес Eaton чувствителен к экономике и его нужно вести более консервативно, чем это делают компании из других отраслей, которые являются менее цикличными.

Несмотря на постоянно меняющиеся макроэкономические условия, Eaton поддерживает отличный свободный денежный поток. Как видно ниже, компания генерирует положительный свободный денежный поток на протяжении последних 10 лет, что позволяет ей погашать долг, увеличивать дивиденды, делать успешные приобретения и выкупать акции.

 

Наблюдения за операционной прибылью компании также помогают оценить надежность дивидендов. Вообще говоря, надежные компании будут получать высокую и стабильную прибыль.

Не считая финансового кризиса, Eaton получала последовательно операционную прибыль в диапазоне 8%-10%. Бизнес проделал большую работу, обеспечивая устойчивую прибыли в разных условиях.

 

Циклические компании должны поддерживать здоровый баланс. Если они неожиданно сталкиваются с трудностями и вынуждены выплачивать существенные суммы долга и процентов, дивиденды могут оказаться под угрозой.

Баланс Eaton находится в лучшей форме, чем это было в последние годы, но в нем содержится немного больше долгов, чем мы бы предпочли видеть.

 

Fitch присвоило Eaton кредитный рейтинг «BBB+» в середине 2015 года, что вполне соответствует действительности. Если экономика не сорвется вниз, у Eaton все должно быть нормально.

В целом, дивиденды Eaton выглядят довольно хорошо с точки зрения надежности. Компания поддерживает разумный коэффициент выплат, создает устойчивый свободный денежный поток и доказала свою приверженность акционерам, постоянно выплачивая дивиденды, начиная с начала 1920-х годов.

Оценка роста дивидендов

Насколько быстро дивиденды будут расти? Здесь большее значение придается ориентированным на рост метрикам, таким как рост продаж и прибыли, и коэффициент выплат.

Компания подняла дивиденды всего на 4% в 2016 году, отражая сложные макроусловия, но исторически увеличивает дивиденды более быстрыми темпами.

Как видно ниже, дивиденды Eaton росли ежегодно на 13,5% последние 10 лет.

 

Хотя компания не входит в список Аристократов дивидендов, она приносит дивиденды непрерывно на протяжении более 90 лет, одновременно повышая их каждый год, начиная с 2010 года.

Мы ожидаем рост будущих дивидендов на 5-8%, вслед за ростом прибыли компании. Это будет поддерживать коэффициенты выплат на уровне около 50%, который является вполне разумным для бизнеса, чувствительного к экономике.

Оценка

Eaton торгуется по прогнозному Р/Е в 14,2х и имеет дивидендную доходность в 3,7%, что выше, чем ее пятилетняя средняя дивидендная доходность в 3,1%.

 

Цель руководства Eaton по росту годовой прибыли на акцию составляет 8-9% с 2015 по 2020 гг. Ожидается, что рост прибыли будут стимулировать реструктуризация (3-4%), выкуп акций (3%), органический рост продаж (1-2%) и приобретения (1%).

Если расчеты руководства верны, акции смогут предложить ежегодную потенциальную рентабельность 11-13%.

Акции очень разумно оценены, хотя в ближайшем будущем на них будут влиять макроэкономические тенденции.

Выводы

Eaton – качественный бизнес, который будет оставаться актуальным на протяжении многих лет в будущем. Ров компании определяется ее длительным нахождением на рынке, широким ассортиментом продукции, развитой дистрибьюторской сетью и передовыми технологиями. Многие из этих качеств являются общими с некоторыми из лучших акций Уоррена Баффетта.

Оценка Eaton также выглядит нетребовательной. Слабые рыночные условия могут сдерживать рост прибыли в краткосрочной перспективе, но программа по реструктуризации компании, дополнительные приобретения, а также присутствие на многих крупных рынках обеспечивают потенциал для хороших долгосрочных результатов.

Для дивидендных инвесторов, ищущих устойчивую, относительно высокую доходность с разумным ростом, Eaton может быть интересным кандидатом.

Фишки, инвестиционные идеи, сигналы и рекомендации!

Хотите получать бесплатные видеокурсы, материалы и участвовать в закрытых вебинарах?

Тогда подписывайтесь на рассылку и получайте доступ!

Комментарии

Только зарегистрированные и авторизованные пользователи могут оставлять комментарии.