Что нужно знать инвестору о манипуляциях с GAAP прибылью

Ни для кого не секрет, что прибыль, сформированная не по стандартам GAAP, или, проще говоря, non-GAAP прибыль (non-GAAP earnings), позволяет менеджменту непосредственно манипулировать своими KPI (Key performance indicator). Инвесторы должны изучать non-GAAP показатели для защиты своих инвестиционных портфелей. Трюки с non-GAAP прибылью могут подтолкнуть акции к кратковременному росту, но в конце концов жизнь расставит все на свои места и реальная экономика бизнеса рано или поздно станет явной.


Почему не стоит доверять non-GAAP прибыли

Почему прибыль, рассчитываемая по стандартам GAAP, является ненадежными показателем корпоративной прибыли, а non-GAAP прибыль еще хуже? По большей части non-GAAP прибыль это совершенно бессовестное искажение прибыли в интересах инсайдеров за счёт обычных акционеров. Рассмотрим один пример: Valeant Pharmaceuticals (VRX). Акции компании недавно упали вслед за долгожданным обнародованием сомнительной практики составления отчетности.

Возможно, аргументы в поддержку Valeant и найдутся, но одно ясно точно: использование компанией non-GAAP прибыли, или, как они это вызывают, «денежные доходы» (“cash earnings”), только ввело инвесторов в заблуждение, удовлетворяя при этом при интересы менеджмента. Поскольку руководство хочет сфокусировать внимание инвесторов на деньгах, а не на выручке, различие между «денежными доходами» Valeant и реальным денежным потоком выглядит тревожным. Рисунок 1. В то время как динамика “денежных доходов” была положительной (увеличение фактически составило с $421 млн. до $3,55 млрд. с 2010 года и до текущего момента включительно), чистый денежный поток за тот же период был отрицательным с накопленным убытком в -$38,4 млрд. Накопленная non-GAAP прибыль за тот же период составляет $11,2 млрд.

Рисунок 1: Не доверяйте «денежным доходам» Valeant



Показатель non-GAAP прибыли уводит инвесторов в сторону от реальной прибыли

Ключевой момент, который инвесторам надо помнить о non-GAAP прибыли, состоит в том, что она как помаде на свинье: лишь скрывает потенциальную угрозу, но не меняет ее. Чем больше менеджеры скорректируют показатели GAAP, тем печальнее это может обернуться для инвесторов. Манипуляции с non-GAAP прибылью работают только в краткосрочной перспективе, но скрывать неудачи в бизнесе вечно они не в состоянии. Посмотрим на другой пример: Demandware (DWRE). После того, как акции выросли на 160% с января 2013 года по июнь 2015 года, они в итоге упали на 36%.

Рисунок 2 показывает, как Demandware попытался одурачить инвесторов, регулируя non-GAAP прибыль, в то время как прибыль по GAAP и экономическая прибыль изменялись в совершенно противоположном направлении. И только после того, как акции обвалились, мы можем наблюдать и снижение non-GAAP прибыли. Заметьте, что текущее уменьшение non-GAAP прибыли лишь помогает облегчить сравнение с ней в последующих отчётных периодах.

Рисунок 2: Иллюзия прибыли Demandware



Расходы, исключаемые менеджментом при расчете non-GAAP прибыли

Поскольку non-GAAP прибыль отдана на откуп менеджменту, они могут исключить при расчете практически любые позиции. Вот только некоторые из них:

  1. Компенсационные выплаты по акциям
  2. Расходы по налогам с компенсационных выплат по акциям
  3. Расходы на поощрительные выплаты в связи с удержанием персонала
  4. Расходы, связанные с приобретением долгосрочных активов
  5. Амортизация
  6. Курсовые разницы
  7. Приобретение основных средств по договору купли-продажи или по договору лизинга
  8. Нереализованная прибыль/убыток по деривативам на топливо
  9. Отложенные расходы по займам, связанные с погашением долга
  10. Прибыль от дивестиций (продажи капиталовложений)
  11. Расходы на открытие бизнеса
  12. Расходы на рекрутинг менеджмента
  13. Вознаграждения управленческим консультантам
  14. Общие и административные расходы
  15. Судебные издержки
  16. Затраты на интеграцию
  17. Затраты на реструктуризацию
  18. Отложенная валовая прибыль по лизинговым операциям

Очевидно, что компании исключают не просто большой перечень расходов, они исключают те расходы, которые безусловно должны учитываться при определении прибыльности бизнеса. Вообще очень сложно согласиться с тем фактом, что исключаются такие естественные для любого бизнеса расходы как вознаграждения консультантам, затраты на подбор персонала и компенсационные выплаты.

Как компании используют non-GAAP прибыль

Вот лишь несколько примеров того, как менеджмент компании создает иллюзию более высокой рентабельности.

Wex, Inc. (WEX)
Wex восстанавливает определенные расходы на приобретение основных средств, неденежные корректировки налога, компенсационные выплаты по акциям и амортизацию нематериальных активов, чтобы рассчитать скорректированный чистый доход. Также компания также исключает некоторые статьи доходов, такие как нереализованный доход по деривативам и прибыль от дивестиций. С помощью всех этих корректировок был сформирован скорректированный чистый доход, который оказался ниже, чем чистый доход по GAAP. На первый взгляд это может показаться нелогичным, но на самом деле ничего такого здесь нет, потому что величина достигнутых целей не так важна, как сам факт их достижения, когда non-GAAP прибыль используется для увеличения выплат руководству. Более того, такая скорректированная в сторону уменьшения прибыль будет выгодно смотреться на фоне показателей 2015 года.



Marketo, Inc. (MKTO)
Информация об исключаемых из GAAP прибыли позициях достаточно прозрачна. У Marketo всегда есть расшифровка позиций, исключаемых из себестоимости, валовой прибыли, операционных расходов и чистой прибыли. Однако, это совершенно не оправдывает действия Marketo по элиминации этих позиций, чтобы представить бизнес менее рентабельным, чем он есть на самом деле. В 2014 году при формировании non-GAAP чистой прибыли были исключены компенсационные выплаты по акциям в размере $25 млн., что соответствовало 17% выручки.



Tesla Motors (TSLA)
В дополнение к некоторым упомянутым выше позициям, таким как исключение $156 млн. компенсационных выплат по акциям за 2014 год, Tesla Motors использует неординарный подход к расчету non-GAAP прибыли. Компания не просто исключила расходы для получения non-GAAP чистого дохода, но и прибавила отложенную валовую прибыль по лизинговым операциям. Это позволило Tesla Motors объявить о non-GAAP чистом доходе в размере $20 млн. в 2014 году по сравнению с чистым убытком по GAAP в $294 млн.



Demandware (DWRE)
Как уже упоминалось выше, Demandware использует non-GAAP чистую прибыль, чтобы казаться более рентабельными, в то время как доходы по GAAP и экономическая прибыль подтверждают обратное. В 2014 году Demandware исключила $26 млн. компенсационных выплат по акциям (а это 16% выручки) и $3 млн. расходов на поощрительные выплаты в связи с удержанием персонала. В целом Demandware заявила убыток по GAAP в размере $27 млн. в 2014 году, против non-GAAP прибыли в $4 млн.



Как non-GAAP показатели могут навредить вашему инвестиционному портфелю

На рисунке 3 есть еще несколько примеров того, как сильно может ухудшиться ваш инвестиционный портфель, если вы будете доверять компаниям, пользующимся вводящими в заблуждение non-GAAP показателями.

Рисунок 3: non-GAAP прибыль лишь отодвигает неизбежное



Фондовый рынок может стать для вас опасным местом, если вы не будете анализировать имеющуюся информацию. Wall Street и инсайдеры не боятся вас обманывать, и я надеюсь, мне удалось показать вам, что у них вообще есть законное право на такой обман. Инвесторам необходимо уметь анализировать non-GAAP показатели, чтобы неизменно делать правильные инвестиции.

Фишки, инвестиционные идеи, сигналы и рекомендации!

Хотите получать бесплатные видеокурсы, материалы и участвовать в закрытых вебинарах?

Тогда подписывайтесь на рассылку и получайте доступ!

Комментарии

Я обратил внимание на WEX Inc что у них несколько лет подряд прибыль в расчете на акцию была выше «грязной» операционной прибыли. Что в принципе невозможно без бухгалтерских уловок или причислении к чистой прибыли других неоперационных статей дохода. А это в свою очередь тоже искажает реальную картину.
Только зарегистрированные и авторизованные пользователи могут оставлять комментарии.