Price/Economic book value. Расчет экономической балансовой стоимости

Экономическая балансовая стоимость рассчитывается на основании операционной прибыли после налогообложения (NOPAT) и средневзвешенной стоимости капитала (WACC). Она показывает не ликвидационную стоимость компании, а стоимость нулевого роста, что является лучшим базовым уровнем для владельцев акций.

Коэффициент PEBV показывает разницу между рыночными ожиданиями будущей прибыли и нулевым ростом стоимости акции. Economic book value (EBV) это мера акции нулевого роста.

Формула PEBV:

PEBV=Рыночная цена акции/Экономическая балансовая стоимость на акцию

PEBV=Price per share/Economic book value per share

Когда цена акции намного выше EBV, рынок прогнозирует, что экономическая прибыль (в отличие от бухгалтерской) компании будет значительно расти, что приведет к более высокому PEBV. Когда цена акции намного ниже EBV, рынок прогнозирует, что экономическая прибыль будет значительно снижаться, что приведет к более низкому PEBV. Если цена акции равна EBV, рынок полагает, что экономическая прибыль компании будет оставаться все время неизменной, выражаясь в PEBV, равному 1,0.

EBV формула:

(NOPAT/WACC)
— скорректированный совокупный долг (Adjusted total debt (including off-balance sheet debt))
+ избыток денежных средств (Excess cash)
+ неконсолидированные активы дочерних компаний (Unconsolidated Subsidiary Assets)
+ чистые активы по прекращаемой деятельности (Net Assets from Discontinued operations)
— стоимость обязательств по фондовым опционам сотрудников в обращении (Value of Outstanding Employee stock option liabilities)
— пенсионные активы (обязательства) (Under (Over) funded Pensions)
— привилегированные акции (Preferred stock)
— интересы меньшинства (Minority interests)
+ чистые отложенные компенсационные активы (Net deferred compensation assets)
+ чистые отложенные налоговые активы (Net deferred tax assets)
= Economic Book Value (EBV)

Преобразование данных GAAP в экономическую прибыль должно стать частью процесса исследования каждого инвестора. Детальный анализ примечаний к финансовой отчетности является частью выполнения обязанностей доверительного управляющего.

Рассмотрим их подробно.

Скорректированный совокупный долг (Adjusted total debt (including off-balance sheet debt))

Скорректированный совокупный долг это справедливая стоимость краткосрочной, долгосрочной задолженности и забалансовых обязательств. Справедливая стоимость долга компании – это деньги, которые нужно будет заплатить, чтобы погасить обязательства. Справедливая стоимость вычитается из акционерной стоимости, потому что компания должна будет погасить задолженность перед тем, как рассчитаться с акционерами.
К внебалансовым обязательствам относится, в первую очередь, операционный лизинг. Внебалансовые обязательства можно найти в примечаниях к финансовой отчетности.

В определенных случаях, наличие внебалансовых обязательств может значительно изменить инвестиционный взгляд на компанию.

Большая сумма корректировки долга снижает экономическую балансовую стоимость.

Например, операционный лизинг у T



Избыток денежных средств (Excess cash)

Компаниям требуется определённое количество денег для оплаты счетов, покупки сырья и материалов, выплату заработной платы и т.п. Деньги, которые не требуются для текущих операций, это избыток денежных средств.
Для большинства компаний в среднем требуемое необходимое количество денег составляет 5% от продаж. Для компаний с большими операционными убытками может быть больше, для компаний с большой операционной прибылью – меньше.

В основном компании держат денежных средств и денежных эквивалентов больше требуемого количества. Избыток денег не нужен для операционной деятельности, поэтому его нужно убрать из расчета капитала. Эти деньги не относятся к инвестициям, требуемым для роста бизнеса, и часто могут быть следствием прибыли прошлых лет.

Исключение избытка денег уменьшает инвестированный капитал, у компаний с большим избытком более высокий ROIC. Избыток денег может быть возвращен акционерам в виде дивидендов или обратного выкупа акций. Большое количество избытка денег обычно приятно смотрится в балансе. Однако, у менеджмента могут чесаться руки потратить его на ненужные инвестиции и приобретения.

Например, деньги и выручка GOOGL





Неконсолидированные активы дочерних компаний (Unconsolidated Subsidiary Assets)

Если у компании есть существенный контроль в дочерней компании, материнская компания отражает в балансе долю в капитале, но финансовая отчетность дочерней компании не консолидируется с материнской. Если доход дочерней компании явно раскрыт в примечаниях, его можно считать операционным и прибавить к NOPAT материнской компании, а активы дочернего общества прибавить к материнским активам.

Если доход явно не раскрыт в отчете о доходах, определить его влияние на материнскую компанию не возможно. В этом случае нужно исключить доход дочернего общества и активы из NOPAT и инвестированного капитала. Активы дочерней компании учитываются как деньги и добавляются к акционерной стоимости.

Так как неконсолидированные активы дочерней компании увеличивают количество денег, доступных акционерам, компании с такими существенными активами будут иметь значительно большую экономическую балансовую стоимость после корректировки.

Например, CSX



Чистые активы по прекращаемой деятельности (Net Assets from Discontinued operations)

Активы по прекращаемой деятельности отражаются как активы, удерживаемые для продажи. В балансе они показываются в отдельной строке. Для более достоверной картины эти активы исключаются из инвестированного капитала, также следует исключить прибыли и убытки по прекращаемой деятельности.

Многие инвесторы не знают, что эти операции по прекращаемой деятельности искажают показатели GAAP и способность компании генерировать ROIC.

Активы по прекращаемой деятельности искусственно занижают ROIC и акции выглядят недооцененными.

Например, COP



Стоимость обязательств по фондовым опционам сотрудников в обращении (Value of Outstanding Employee stock option liabilities)

Фондовые опционы сотрудникам не влияют на текущую рентабельность компании. Они представляют собой обязательство, основанное на будущем разводнении акций, так как исполнение опционов увеличит количество акций в обращении. Стоимость опционов (в идеале дисконтированная) исключается из экономической балансовой стоимости.

Компании со стремительным ростом цен на акции в особенности могут иметь высокие обязательства по фондовым опционам сотрудников в обращении как опционы по дешевой цене, быстро становятся намного ценнее.

Поскольку обязательства по фондовым опционам сотрудников в обращении уменьшают количестве денег, доступных акционерам, у компаний со значительными обязательствами будет значительно снижаться экономическая балансовая стоимость, когда эта корректировка применяется.

Пенсионные активы (обязательства) (Under (Over) funded Pensions)

В годовой отчетности компании раскрывают стоимость активов, использованных для финансирования пенсионных планов и текущую стоимость будущих обязательств, называемых прогнозируемые пенсионные обязательства.

Чистый статус финансирования пенсионных планов это разница между этими двумя величинами. У компании с положительным статусом активов больше, чем нужно для погашения обязательств, что означает, что будущий денежный поток может быть возвращен акционерам. Компаниям с недостаточным финансированием пенсий, скорее всего, нужно будет дополнительно отвлекать денежные средства, чтобы восполнить разрыв в финансировании.

Так как недостаточное финансирование пенсий уменьшает количество доступных денег акционерам, у компаний с таким существенным показателем экономическая бухгалтерская стоимость будет значительно ниже после корректировки.

Например, PG



Привилегированные акции (Preferred stock)

Привилегированные акции это гибридный инструмент, который не дает права голоса, но предоставляет более высокие права на активы и денежные потоки по сравнению с обыкновенными акциями. Обычно дивиденды по привилегированным акциям выплачиваются до выплат по обыкновенным акциям. В случае ликвидации, у держателей привилегированных акций приоритет. Многие привилегированные акции также являются по сути опционами, которые можно конвертировать в многочисленные обычные акции в любое время, что делает их потенциальным источником разводнения.

Так как привилегированные акции уменьшают деньги, доступные акционерам, у компаний со значительным количеством таких акций будет существенно меньшая экономическая балансовая стоимость после корректировки.

Например, FNMA



Интересы меньшинства (Minority interests)

Интересы меньшинства (или неконтролируемый интерес) это существенные, но не контролируемы владельцы голосующих акций компании. Часть прибыли материнской компании, относящаяся к интересам меньшинства, вычитается из заявленной прибыли. В балансе материнской компании также отражаются обязательства по интересам меньшинства.

Так как эти обязательства уменьшают деньги, доступные акционерам, компании со значительными обязательствами по интересам большинства имеют более низкую экономическую балансовую стоимость после корректировки.

Например, KMI



Чистые отложенные компенсационные активы (Net deferred compensation assets)

Компании и сотрудники часто договариваются отложить компенсации до более поздней даты. Для этого компания удерживает активы в качестве обеспечения выплат. Но требования, что сумма активов должна равняться сумме будущих обязательств, нет. Часто может возникать существенная разница между удерживаемыми активами и отложенными обязательствами по компенсационным планам.

Чистая стоимость отложенной компенсации включается в акционерную стоимость. Если обязательства больше чем активы, разница исключается из акционерной стоимости. Будущие денежные потоки будут направлены на их погашение. Если больше активы, то компания может вернуть разницу акционерам.

Так как исключение отложенных обязательств уменьшит акционерную стоимость, компании будут выглядеть менее ценными после корректировки.

Например, INTC



Чистые отложенные налоговые активы (Net deferred tax assets)

Отложенные налоговые активы (ОНА) возникают, когда бухгалтерская прибыль меньше, чем налоговая, а отложенные налоговые обязательства (ОНО), когда бухгалтерская прибыль больше налоговой. ОНА учитывается как уменьшение будущего налога, в то время как ОНО – как платежи по налогам в будущем. Обе величины возникают как из-за разницы в правилах GAAP а налогового учета.

Чистые ОНО (ОНО минус ОНА) вычитается при расчете акционерной стоимости, так как это реальные будущие денежные обязательства, которые уменьшат деньги, доступные акционерам. Поэтому существенные чистые ОНО уменьшают экономическую бухгалтерскую прибыль и акционерную стоимость.

Например, XOM



Инвесторы, игнорирующие эти корректировки балансовой стоимости, не получают правдивую информацию относительно денег, доступных акционерам.

Фишки, инвестиционные идеи, сигналы и рекомендации!

Хотите получать бесплатные видеокурсы, материалы и участвовать в закрытых вебинарах?

Тогда подписывайтесь на рассылку и получайте доступ!

Комментарии

Только зарегистрированные и авторизованные пользователи могут оставлять комментарии.